高华证券消费支出下半年是否将改善

高华证券：消费支出下半年是否将改善？ 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

消费支出下半年是否将改善？年初以来有关消费支出的消息一直颇令人失望。今年前5个月实际消费折年增速仅为1%。实际上，我们预计消费疲软可能是今年上半年GDP增速较去年下半年放缓的主要原因。此外，消费者信心仍十分疲软。

然而我们预计消费支出应会在下半年反弹。第一，汽油价格与预期的背离已部分逆转，我们预计油价对实际消费增长的影响也将在未来六个月有所转向。第二，住房价格在2010年年中至2011年2/3月大幅下滑后，目前季调后的水平似乎有所企稳。第三，随着偿债比率进一步下降、居民信用质量提高以及银行对消费者的放贷意愿略有改善，居民领域的潜在“修复”持续进行。

值得关注的主要问题是，上半年整体经济活动放缓是否会通过影响就业而进一步拖累疲软的消费。我们预计7月8日发布的6月份就业报告将显示新增非农就业人数反弹至10万-15万人区间，与一段时间以来持稳的失业率水平相符。

今年截至目前，消费支出领域的消息一直令人颇感失望。今年前5个月实际消费的折年增速仅为1%。消费信心亦十分疲软（见2011年6月28日AndrewTilton撰写的美国金融市场日评“经济疲软是信心低迷的原因还是结果?”）。

下半年消费支出是否会反弹？无论从数据计算还是经济方面来看，这都是围绕美国经济前景的一个主要问题。从数据角度来看，实际GDP增速从2010年下半年的3.2%放缓至2011年上半年的预计2%可归因于消费支出对增长的贡献降低，实际消费折年增速从2.2%下滑至1%（估算）。从经济的角度看，我们曾多次说明，消费支出往往领先于美国的商业周期，而商业投资则通常滞后这一周期。因此，商业投资增长保持在趋势水平以上也有可能要求消费支出再次加速。

幸运的是，消费支出很有可能加速增长。我们仍预计下半年折年增速为3%。环比增速可能改善的原因有以下三点：

第一，汽油价格与预期的偏差已部分逆转。美国零售汽油价格（季调后水平）已从5月初的峰值回落了约50美分，而且我们的大宗商品策略研究团队预计汽油价格将在下半年大致保持平稳。我们的分析显示，这一价格走势将给下半年实际消费增长带来小幅积极影响（具体来看，对三季度的影响略呈负面，但不及四季度因此受到的积极影响）。下表显示了向量自回归模型的计算结果。该模型体现的是汽油价格与实际消费之间的关联，并纳入了我们大宗商品策略团队的预测数据。如图表所示，我们预计汽油价格与预测的偏差令上半年实际消费较基线水平（汽油价格保持稳定时的水平）低了0.3%。这意味着，实际消费增速较汽油价格稳定情况下的水平低了0.6个百分点。然而，油价走势的部分逆转应会推动整体实际消费水平在2012年下半年净提高0.1%-0.2%。这意味着，实际消费增速应会较近期汽油价格没有下滑时的水平高0..4个百分点。

第二，季调后住房价格似乎有所企稳（未经季调则有所上涨）。下图显示了四个美国房价指数：季调后凯斯-席勒指数、（由HaverAnalytics进行季调的）季调后CoreLogic指数、季调后美国联邦住房金融局(FHFA)指数以及我们的季调后成屋售价中值指数。四个指标在2010年年中至今年2/3月份期间都大幅下滑，不过此后四个指标均有所改善，季调后凯斯-席勒指数和CoreLogic指数跌幅收窄，季调后FHFA指数以及中值指数都微幅上升。此外，CoreLogic发布的详细数据显示，4/5月份凯斯-席勒指数和CoreLogic指数继续微降反映出市场因违约屋销售而表现疲软，其它类型房屋的销售价格似乎已持稳或走高（参见2011年6月20日AlecPhillips撰写的美国金融市场日评：“联邦政府支持的贷款机构转而成为止赎房净出售方”）。

第三，居民领域的潜在“修复”持续进行。一季度，居民负债占可支配收入的比重从2007年的峰值14%进一步下滑至11.5%，为1995年以来的最低水平。同时，居民的信用质量也进一步提高。纽约联储行居民负债和信用季度报告的综合指标显示，一季度违约率持续下降。（见2011年6月14日JanHatzius撰写的美国金融市场日评“2011年初继续去杠杆化”）。最后，5月初公布的美联储高级信贷员调查显示，信用标准亦逐步放宽。